Правовое регулирование эмиссии ценных бумаг в России и ЕС

 «Правовое регулирование эмиссии ценных бумаг в России и ЕС»

Диссертация на соискание степени магистра юриспруденции







Научный руководитель: 
к.ю.н., доцент кафедры








Москва
2014 г.










Содержание



Введение  

…...........................................................................................3


Глава I. История, предмет и особенности правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС и России…………………………………........8
1.1. Основные этапы развития правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС и России………………….................................................8
1.2. Особенности правового регулирования эмиссии ценных бумаг в ЕС и России………………………….................................................22



Глава II. Правовое регулирование инвестиционной деятельности на рынке ценных бумаг в ЕС и России………………………........................50
2.1.    Правовой статус, гарантии прав инвесторов на рынке ценных бумаг в РФ ………………………………………………………………...50
2.2.    Инструменты защиты прав инвесторов в ЕС (директива MiFID).54 
              
Глава III. Совершенствование процедуры эмиссии ценных бумаг в РФ в свете унификации европейского законодательства об эмиссии ценных бумаг………………………………………………………………………..67
3.1. Принципы правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС….67
3.2. Направления совершенствования эмиссии  ценных бумаг в РФ с учетом опыта европейского правового регулирования…………………72





Заключение ………………………………………………………………..80

Список  литературы…………………………………………………..........86













Введение
     Актуальность темы  исследования.
     Рынок ценных бумаг наряду с другими секторами финансового рынка (банковская деятельность, страхование) представляет собой основу любой развитой экономики. Роль этой основы в современных экономических условиях неуклонно возрастает.
     Несмотря на колебания мировой финансовой конъюнктуры, Европейский Союз обладает комплексной и развитой системой правового регулирования рынка финансовых услуг, характеризующейся гибкостью, прозрачностью, единообразностью, эффективностью.
     Изучение опыта правового регулирования рынка ценных бумаг в Европейском Союзе актуально с точки зрения специфики данного интеграционного объединения. ЕС является интеграционным образованием, не имеющим  аналогов в современной действительности, вследствие чего исследование механизма (отдельных аспектов) правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС, эмиссии ценных бумаг, в частности, представляется весьма актуальным и необходимым применительно к реалиям российского финансового рынка.
     В современных условиях усиления конкуренции между странами за привлечение и освоение различных финансовых ресурсов, за влияние в мире важно состояние правового регулирования основных национальных институтов, в том числе и рынка ценных бумаг. В данных условиях российский рынок ценных бумаг либо сможет предложить инвеcторам более привлекательные условия деятельности, чем рынки ценных бумаг зарубежных стран, что, в свою очередь, будет способствовать притоку иностранных инвестиций в РФ, либо отечественный рынок так и останется  неразвитым, не способным влиять на глобальные процессы в области мировых финансов.
     Дальнейшее поступательное развитие российского  рынка финансовых услуг будет зависеть от создания качественной и эффективной правовой базы  его  регулирования. Заключенное Российской Федерацией в 2004г.  Соглашение о партнерстве и сотрудничестве с Европейскими Сообществами и его членами ставит в качестве одной из первоочередных задач  сближение законодательства сторон в различных сферах деятельности, включая сферу финансовых услуг и регулирование отношений на рынке ценных бумаг. Развивающийся российский бизнес все больше инвестирует в европейские компании, российские акционерные компании получают листинг на европейских биржах. 
     Глубокое и всестороннее знание и понимание стандартов, требований унифицированного европейcкого законодательства в области регулирования эмиссии ценных бумаг необходимы при осуществлении размещения российских ценных бумаг на европейских фондовых рынках. 
     Задача превращения России в один из международных финансовых центров (МФЦ) и формирования интеграционного национального финансового рынка поставлена на уровне государственной политики.1  
     Таким образом, анализ  регулирования эмиссии ценных бумаг в ЕС  и России на основе сравнительно-правовой методологии также является актуальным в контексте создания в Москве Международного финансового центра, унификации процедуры выпуска ценных бумаг вследствие глобализации фондовых рынков  и распространения транснациональной эмиссии ценных бумаг.
     Для выявления тенденций правового регулирования эмиссии ценных бумаг необходимо учитывать и то обстоятельство, что в настоящее время Европейский Союз активно ведет работу по унификации эмиссии ценных бумаг. В частности, был разработан ряд директив, направленных на унификацию законодательства, в том числе при размещении ценных бумаг и допуску их к торгам на территории нескольких европейских государств. В ходе проделанной работы было унифицировано национальное законодательство большинства стран Европейского Союза.
      Опыт ЕС в области унификации законодательства об эмиссии ценных бумаг может быть использован при реализации проектов формирования и усиления потенциала финансовых рынков таких интеграционных образований с участием Российской Федерации, как СНГ, ЕврАзЭС и др. Изучение опыта Европейского Союза в области регулирования эмиссии ценных бумаг представляется необходимым также в целях совершенствования  национальной процедуры эмиссии ценных бумаг. 
     Степень научной разработанности проблемы. Теоретической основой диссертационной работы служат, прежде всего, фундаментальные труды в области исследования вопросов европейской интеграции таких крупных отечественных ученых, как М.М. Бирюков, С.Ю. Кашкин, А.Я. Капустин, М.Н. Марченко, Л.М. Энтин, Н.Б. Шеленкова. Отдельные аспекты права Европейского Союза рассматривались в работах  А.А. Вишневского, С.В. Глотовой, П.А. Калиниченко, А.О. Четверикова, М.Л. Энтина и др. В данных работах не затрагиваются вопросы правового регулирования рынка ценных бумаг в Евросоюзе. В  последнем издании учебника под редакцией Л.М. Энтина (М., 2013) сделан краткий обзор сектора финансовых услуг, включая некоторые вопросы правового регулирования рынка ценных бумаг.2 Таким образом, работы российских ученых по теме предлагаемого исследования немногочисленны. Среди зарубежных авторов, занимавшихся рассмотрением отдельных вопросов  регулирования рынка финансовых услуг в Европейском Союзе, следует назвать таких ученых, как М. Блэр (Michael Blair), Ф. Боекман (Philipp Boeckman), Г. Волкер (George Walker), К. Хопт (Klaus Hopt). 
     Методология и объект исследования  В  рамках диссертационного исследования применялись логический, сравнительно-правовой и системный методы исследования.
     Предметом исследования является комплекс правоотношений, возникающих в процессе эмиссии ценных бумаг в ЕС и России, правовые основы осуществления процедуры эмиссии ценных бумаг в рамках  ЕС и России, а также вопросы, связанные с унификацией правового регулирования эмиссии ценных бумаг в Европейском Союзе.
     Цель исследования состоит в том, чтобы на основании анализа исторического развития, механизма и системы правового регулирования рынка ценных бумаг  в Европейском Союзе и России  выявить его основные составляющие  и предложить практические рекомендации по совершенствованию национальной процедуры выпуска эмиссионных ценных бумаг с учетом положительного европейского опыта в указанной сфере регулирования.
     Для достижения указанной цели в работе реализуются следующие задачи:
     - рассмотреть и систематизировать процесс формирования и особенности правового регулирования рынка ценных бумаг в  ЕС и России;
     - раскрыть предмет и основные составляющие правового регулирования эмиссии ценных бумаг в ЕС и России;
     - систематизировать нормативные правовые акты, относящиеся к предмету диссертационного исследования;
     - выделить положительную составляющую опыта ЕС в рамках правового регулирования рынка финансовых услуг и эмиссии ценных бумаг, в частности; определить возможности применения опыта ЕС в области унификации законодательства об эмиссии ценных бумаг к российскому финансовому рынку.
     Научная новизна исследования  На  основе анализа законодательства  Европейского Союза и Российской Федерации в области регулирования рынка ценных бумаг  впервые проведено комплексное сравнительно-правовое исследование структуры и особенностей процедуры выпуска эмиссионных ценных бумаг.
     Структурно работа состоит из трех глав. В первой главе рассматривается история правового регулирования рынка ценных бумаг в  Европейском Союзе и России, анализируются предмет и основные составляющие правового регулирования эмиссии ценных бумаг в ЕС и России. Во второй главе дается комплексный анализ правового регулирования инвестиционной деятельности на рынке ценных бумаг в ЕС и России (правовой статус, гарантии прав инвесторов, инструменты защиты прав инвесторов и т.д.). Третья глава посвящена рассмотрению вопросов совершенствования процедуры эмиссии ценных бумаг в Российской Федерации в свете унификации европейского законодательства об эмиссии ценных бумаг (общие законодательные подходы и принципы регулирования выпуска ценных бумаг, современные направления совершенствования эмиссии ценных бумаг в РФ с учетом опыта европейского правового регулирования). 

     Глава I. История, предмет и особенности правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС и России
1.1. Основные этапы развития правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС и России
     Переход советского государства к рыночным отношениям во второй половине 1980-х годов предопределил необходимость выработки его правовой регламентации. В рассматриваемый период появляются новые разновидности государственных ценных бумаг, среди которых можно выделить облигации государственных целевых беспроцентных займов, государственные казначейские обязательства СССР. Размещение указанных ценных бумаг осуществлялось на добровольной основе с учетом конъюнктуры спроса на рынке.
      Начало первого этапа развития российского рынка ценных бумаг приходится на конец 1980-х – начало 1990-х годов и связывается с принятием постановления Совета Министров СССР от 15 октября 1988 года №1195 ««О выпуске предприятиями и организациями ценных бумаг»3. Одной из целей принятия данного постановления было привлечение дополнительного финансирования в государственный сектор экономики. Выпускаемые акции подразделялись на акции трудового коллектива и акции предприятий. Правомна на выпуск акций обладали государственные предприятия, переведенные на хозяйственный расчет, а также кооперативы. Дальнейшее развитие правового регулирования рынка ценных бумаг в России привело к принятию ряда нормативных актов, закрепивших как корпоративные формы осуществления предпринимательской деятельности, так и особенности процедуры эмиссии ценных бумаг со стороны частных эмитентов. Среди таких правовых актов можно выделить постановление Правительства РСФСР от 25 декабря 1990г. № 601 «Об утверждении положения об акционерных обществах»4, постановление Совета Министров СССР от 19 июня 1990г. № 590 «Об утверждении Положения об акционерных обществах и обществах с ограниченной ответственностью и Положения о ценных бумагах»5.
      В этот период было принято множество подзаконных нормативных актов (постановление Правительства РСФСР от 28 декабря 1991г. № 78 «Об утверждении Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР»6 и др.).  На указанный период приходится принятие Закона РСФСР  от 25 декабря 1990 года №445-1 «О предприятиях  и предпринимательской деятельности»7, Закона РСФСР  от 3 июля 1991 года №1531-1 «О приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации»8; Инструкции Министерства финансов РФ от 3 марта 1992 года №2 «О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг на территории Российской Федерации»9. Большое значение для развития и становления российского рынка ценных бумаг имело принятие Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР. Данный нормативный правовой акт регулировал отношения на рынке ценны бумаг до второй половины 1990-х годов. Действие данного нормативного акта распространялось как на ценные бумаги, выпускаемые частными эмитентами (акции, облигации), так и на публично-правовые образования (государственные долговые обязательства). В качестве необходимого условия обращения ценных бумаг устанавливалась их обязательная государственная регистрация (раздел II Положения). В Положении впервые вводилось понятие участника рынка ценных бумаг, среди которых выступали эмитенты ценных бумаг, инвесторы и инвестиционные институты; особые требования к эмиссии и обращению ценных бумаг (раздел IV Положения). 
	В этот период происходила реконструкция рынка ценных бумаг. В этой связи необходимо отметить Закон РФ «О государственном внутреннем долге Российской Федерации» 1992г.10; постановление Правительства РФ от 25 сентября 1993г. № 980 «О продаже золота путем выпуска золотых сертификатов 1993 года»11 и ряд других актов. Развитие отечественного рынка ценных бумаг в 1991-1995 годах происходило в условиях отсутствия федеральных законов об акционерных обществах, о рынке ценных бумаг. Формирование правовой базы рынка ценных бумаг осуществлялось преимущественно на основе ведомственных нормативных актов. Окончание первого этапа правового регулирования рынка ценных бумаг в РФ приходится на 1994-1995гг., когда вступила в силу часть первая Гражданского кодекса РФ, давшая легальное определение рынка ценных бумаг, установившая их правовой режим, включая правовой режим бездокументарных ценных бумаг, а также когда был принят Федеральный закон «Об акционерных обществах»12.
	Второй этап правового регулирования рынка ценных бумаг в РФ приходится на 1996г.- период вступления в силу Федерального закона «О рынке ценных бумаг»13. Данный закон закрепил понятие профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг,  ее основные виды. В 1996г. также принята часть вторая Гражданского кодекса РФ14, которая закрепила несколько новых видов ценных бумаг; принят ряд базовых федеральных законов, которые в настоящее время составляют основу правового регулирования рынка ценных бумаг РФ: «Об инвестиционных фондах»15, «Об ипотечных ценных бумагах»16, «Об ипотеке (залоге недвижимости)»17, Бюджетный кодекс РФ18, «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг»19, «О переводном и простом векселе»20, «О негосударственных пенсионных фондах»21 и др. Среди подзаконных нормативных актов, регулировавших отечественный фондовый рынок в указанный период, можно выделить Указ Президента РФ  от 4 ноября 1994 года № 2063 «О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации»22; Постановление Правительства РФ от 1 декабря 2012 года №1238 «О государственной регистрации условий эмиссии и обращения государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг, изменений, вносимых в условия эмиссии и обращения этих ценных бумаг, а также об отчетах о проведенной эмиссии»23; Приказ ФСФР РФ от 4 октября 2011 года №11-46/пз-н «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг»24 и др. В последнее время отмечается увеличение общего числа специальных законов, регулирующих рынок ценных бумаг РФ. Среди таких нормативных правовых актов можно выделить Федеральный закон  от 7 февраля 2011 года №7-ФЗ «О клиринге и клиринговой деятельности»25; Федеральный закон от 7 декабря 2011 года №414-ФЗ «О центральном депозитарии»26.
	Несмотря на то, что история законодательства, регулирующего отношения в сфере рынка ценных бумаг России, насчитывает два десятилетия (начиная с 1990 г.), оно представляет собой формирующуюся отрасль права. Достаточно отметить тот факт, что для этого вида законодательства не придумано (отсутствует) собственное устоявшееся наименование. В отечественной специальной литературе высказываются мнения о том, что понятие «законодательство о ценных бумагах» не свпадает с понятием «законодательство о рынке ценных бумаг». А.В. Габов предлагает систематизацию различных обозначений в отечественном законодательстве, регулирующем рынок ценных бумаг.  Система российского законодательства о рынке ценных бумаг оперирует такими терминами, часто носящими бессистемный характер, как «законодательство о рынке ценных бумаг», «законы о ценных бумагах», «законодательство о защите прав и законных интересов инвесторов»27 и т.д. Настоящий момент можно назвать переходным для российского рынка ценных бумаг, на котором закладываются основы его деятельности в долгосрочной перспективе. 
    Последние годы развития отечественного фондового рынка были отмечены принятием ряда документов программного характера, которые содержат направления совершенствования правового регулирования российского рынка ценных бумаг:
1. Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года, утвержденная распоряжением Правительства РФ от 29 декабря 2008г. № 2043-р28;
2. Проект Концепции развития законодательства о юридических лицах, рекомендованной к опубликованию в целях обсуждения Советом при Президенте РФ по кодификации и совершенствованию гражданского законодательства (протокол № 68 от 16 марта 2009г.)29;
3. Проект Концепции развития законодательства о ценных бумагах и финансовых сделках, рекомендованной к опубликованию в целях обсуждения Советом при Президенте РФ по кодификации и совершенствованию гражданского законодательства (протокол № 69 от 30 марта 2009г.)30;

   Для современного этапа  правового регулирования  рынка ценных бумаг в РФ характерно преобладание комплексных нормативных актов. 
   В соответствии со Стратегией развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года31 принят, в частности, Федеральный закон от 29 декабря 2012г. № 282-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации».32
   Если большая часть положений, содержащихся в данных документах, будет реализована, можно утверждать, что Россию ждет радикальное изменение порядка правового регулирования рынка ценных бумаг.
   Этапы правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС
      В истории правового регулирования рынка ценных бумаг в ЕС можно выделить три периода: 1) начальный период (1979-1988гг.); 2) период создания единого внутреннего рынка ценных бумаг (1989-1998гг.); 3) период создания комплексной регулятивной системы (1999-2010гг.)33.
   Для начала 1980-х гг. характерно принятие директив, относящихся к регулированию условий допуска ценных бумаг к официальной котировке на фондовой бирже: Директива Совета ЕС от 5 марта 1979г. о координации условий допуска ценных бумаг к официальной котировке на фондовой бирже34; Директива Совета от 17 марта 1980г. о координации условий выпуска, контроля и распространения проспекта, который подлежит опубликованию при допуске ценных бумаг к официальной котировке на фондовой бирже35; Директива Совета от 15 февраля 1982г. о регулярной информации, подлежащей опубликованию обществами, акции которых допущены к официальной котировке на фондовой бирже36 и др.
   В результате кодификации вышеперечисленных директив был принят единый правовой акт – Директива Европарламента и Совета от 28 мая 2001г. о допуске ценных бумаг к официальной котировке на бирже и о порядке раскрытия информации о таких ценных бумагах37. Директива Европарламента и Совета от 4 ноября 2003г. о публикации проспекта эмиссии при размещении ценных бумаг среди публичных инвесторов или при допуске ценных бумаг к торгам38 дополняет и продолжает линию кодификации, начатую ранее, устанавливая «европейский паспорт» для эмитентов ценных бумаг. Столь интенсивное развитие финансового права ЕС объяснялось высокой динамикой развития мировых финансовых рынков. Большая часть специальных норм, относящихся к сфере регулирования финансовых услуг ЕС, закреплялась в актах вторичного права.
   В конце 1980-х-начале 1990-х гг. были приняты новые финансовые директивы, среди которых можно выделить Директиву Совета от 13 ноября 1989г. о координации норм о сделках с участием инсайдеров39, Директиву Совета от 10 мая 1993г. об инвестиционных услугах на рынке ценных бумаг40. Первая директива была заменена и дополнена Директивой Европарламента и Совета от 28 января 2003г. об инсайдерских сделках и рыночном манипулировании41; вторая директива - Директивой Европарламента и Совета от 21 апреля 2004г. о рынках финансовых инструментов42.
   Несмотря на значительные усилия, предпринятые ЕС к концу 1990-х гг. для гармонизации фондового регулирования в целях создания единого рынка финансовых услуг, Европейская Комиссия оценила такое регулирование как эпизодическое и недостаточно развитое.
     Введение  евро послужило толчком к росту инвестиций в акции и формированию  общеевропейского рынка облигаций. С другой стороны, начиная с 1990-х годов, экономическая ситуация характеризовалась развитием и усилением процессов глобализации и связанными с ней технологическими инновациями, что, в свою очередь, привело к масштабной трансформации и расширению рынков капитала.  Глобализация привела к интернационализации финансовых портфелей и к размещению в Соединенных Штатах Америки терминалов бирж ЕС для осуществления торговли как акциями (например, virt-x), так и производными финансовыми инструментами (например, LIFFE, EUREX). Благодаря использованию новых технологий во многом удалось облегчить процесс попадания капитала, а также тех, кто в нем нуждается, в центр с самым низким уровнем затрат. Природа самих рынков кардинально поменялась, в особенности с точки зрения способов, с помощью которых инвесторы, посредники и рынки организуют и взаимодействуют друг с другом. 
     На этом фоне Европейская комиссия подготовила План действий в области финансовых услуг (FSAP) в ответ на просьбу, высказанную Советом Европы в Кардиффе в июне 1998 года. Цель этого плана заключалась во  внедрении в практику правовой основы функционирования финансовых рынков; расстановке приоритетов в процессе создания единого рынка финансовых услуг ЕС. 
   Среди областей, затронутых в Плане FSAP, можно отметить установление единых правовых рамок функционирования интегрированных рынков ценных бумаг и производных финансовых инструментов.
    Переход к качественно новому этапу развития связан с принятием «Плана действий в сфере финансовых услуг» (англ. Financial Services Action Plan-FSAP), который был представлен в сообщении Комиссии от 11 мая 1999г.43 FSAP  обозначил общую цель: обеспечение более широких возможностей для благоприятного единого финансового рынка и три частные цели: создать единый оптовый рынок в ЕС (для профессиональных участников рынка ценных бумаг); открытый и безопасный розничный рынок (для потребителей); обеспечить надзор в данной сфере, в том числе с помощью соответствующих пруденциальных правил. Было намечено 42 мероприятия достаточно большого спектра: в сфере налогообложения, корпоративного права и корпоративного управления, направленные на интеграцию рынка финансовых услуг и капитала, которые предполагалось осуществить до конца 2005 года. Целью указанного Плана действий являлось создание необходимых предпосылок для оптимального функционирования внутреннего финансового рынка с тем, чтобы в полной мере воспользоваться преимуществами, связанными с введением евро, а также установление гарантий стабильности и конкурентоспособности европейского фондового рынка. План действий преследовал, таким образом,  три главные стратегические цели, связанные с установлением единого рынка финансовых услуг для юридических лиц, созданием открытого и надежного рынка для физических лиц, модернизацией правил надзора и контроля. 
   1 декабря 2005г. был представлен новый программный документ – Белая книга ЕС по политике финансовых услуг в период 2005-2010гг.44 Белая книга  намечает ряд приоритетных задач,  направлений развития финансовых услуг в ЕС на период 2005-2010гг.: развитие достигнутых успехов, контроль за четким выполнением существующих норм; принятие нормативных актов в соответствии с требованиями к законодательному процессу; гармонизация и контроль в финансовой сфере; стимулирование конкуренции в сфере оказания  финансовых услуг; развитие кооперации и конвергенции  финансовых рынков ЕС с другими мировыми рынками.
    Таким образом, период с 1999г. по 2010г. заложил основы создания единого европейского рынка финансовых услуг, финансовой интеграции в рамках Европейского Союза.
     Программа создания единого рынка финансовых услуг, изданная Еврокомиссией в мае 1999г., решение и реализация содержавшихся в ней целей и задач потребовали создания эффективного организационно-правового механизма регулирования трех областей европейского финансового пространства: инвеcтиционных услуг на рынке ценных бумаг, банковской и страховой деятельности.
     Советом министров экономики и финансов (ЭКОФИН) в 2000г. был учрежден независимый форум, известный как «Комитет мудрецов» (англ. Committee of Wise Men), под председательством барона Александра Ламфалусси. Процесс реформирования европейского фондового регулирования получил название «процесс Ламфалусси». Комитет работал на основании письменного задания, утвержденного ЭКОФИН 17 июля 2000г.
     По мнению комитета, существующая система управления Европейкого Союза плохо приспособлена к тому, чтобы следовать за изменениями, происходящими на мировом финансовом рынке. Нормативная база Европейского Союза в части регулирования фондового рынка ограничена, предусматривает минимальную согласованность действий, не обеспечивает действительного взаимного признания.45 Комитет пришел к выводу, что развитие европейского фондового рынка сдерживается массой факторов, которые могут быть объединены в пять основных категорий: отсутствие необходимых законодательных норм, недостаточно четкое определение приоритетов, ошибочные подходы к внедрению в практику, отсутствие эффективной нормативно-правовой базы регулирования, прочие факторы, препятствующие процессу интеграции.
     Просчеты законодателей Ответственность за отсутствие продвижения в направлении создания единого финансового рынка возлагается на законодателей. Речь идет об очевидном недостатке согласованных руководящих принципов, которые охватывали бы весь спектр законодательства ЕС о финансовых услугах. Наибольшую обеспокоенность, по мнению комитета, вызывают: неспособность обеспечить действенное применение принципа взаимного признания; устаревшая процедура регистрации на финансовых рынках (листинга) в части различия между регистрацией и допуском к обороту; неспособность принять всеевропейские стандарты финансовой отчетности. Важной проблемой является также отсутствие системы быстрого приведения постановлений ЕС в соответствие с требованиями, диктуемыми развитием финансового рынка.
     Необходимость установления приоритетов Комитет рекомендовал применять процедуру расстановки приоритетов. Лицам, определяющим политику Европейского Союза, необходимо сосредоточиться на определении приоритетных целей и задач на ближайшее будущее. В качестве одной из таких целей, достижение которой  планировалось до конца 2003 года, была названа разработка законодательства, призванного привести требования к регистрации на фондовых рынках ЕС в соответствие с современным положением дел, придание всеобщего характера принципу взаимного признания и обеспечение принятия международных стандартов финансовой отчетности.
     Неэффективная система регулирования Одной из главных проблем, стоящих на пути создания единого европейского рынка, по мнению членов комитета, является система принятия и последующего применения законодательных актов. В докладе было отмечено, что определенный вклад в возникновение указанных проблем  внес принцип делегирования полномочий по принятию решений на местах, в результате чего государства-члены ЕС стали оказывать давление на его центральные органы с тем, чтобы общеевропейские нормы принимались в форме постановлений (директив), а не правил. Комитет признал, что эффективность предлагаемой интеграции рынка финансовых услуг не может гарантировать стабильности подобной системы. Члены комитета вынуждены подчеркнуть необходимость укрепления сотрудничества между «органами стран-членов ЕС, осуществляющих регулирование финансовых рынков, а также экономики в целом на микроэкономическом и макроэкономическом уровнях»46.
     Первоначально комитет определил концептуальные рамки в виде общих принципов, которые могли бы найти применение во всех законодательных актах Европейского союза о финансовых услугах и ценных бумагах.  Комитет выдвинул предложение, чтобы упомянутые принципы, предусматривающие сохранение на европейских рынках атмосферы доверия при высокой степени административного контроля и обеспечивающие стабильность системы и надежную защиту прав потребителей, были оформлены в виде законодательного акта высокого уровня или дополнения к Договору об учреждении ЕС. Суть предложенного комитетом строится на основании четырехуровнего подхода к законодательному регулированию рынка ценных бумаг.
     Первый уровень. Принятие рамочных базовых директив Европейским Парламентом и Советом в соответствии с процедурой совместного принятия решений после получения соответствующих проектов со стороны Европейской комиссии. Принятые на этой стадии нормативные акты устанавливают общие принципы и уполномочивают Европейскую комиссию на принятие определенных исполнительных мер.
     Второй уровень. В целях оказания содействия Европейской Комиссии в конкретизации принципов, принятых на  первом уровне, учреждаются два новых комитета: Европейский комитет по ценным бумагам (ЕКЦБ; англ. European Securities Committee-ESC) и Комитет европейских регуляторов ценых бумаг (КРЦБ; англ. European Securities Regulators Committee-ESRC) для оказания помощи Европейской комиссии в принятии актов делегированного законодательства. 
     Третий уровень. Выработка общих стандартов применения, призванных способствовать развитию сотрудничства между регулирующими органами стран ЕС в целях более последовательной и единообразной адаптации законодательных актов первого и второго уровней.
     Четвертый уровень. Проверка Европейской комиссией соответствия юридической практики  в государствах-членах ЕС нормам финансового права ЕС и принятие необходимых мер в случае выявления нарушений. Европейская комиссия вправе инициировать судебное разбирательство в отношении государства-члена ЕС, нарушающего нормы финансового права ЕС.
     Особое внимание в докладе Комитета Ламфалусси уделено роли Европейского Парламента и поддержанию определенного баланса между институтами ЕС, в частности, в процессе принятия Европейской комиссией  так называемых исполнительных мер на втором уровне.47
     Подход, основанный на применении законодательной модели Ламфалусси, можно рассматривать как попытку поддержать План действий в сфере финансовых услуг в отношении придания деятельности европейских структур, ответственных за принятие решений и регулирование в области финансовых услуг, большей рациональности и эффективности. Разделив процессы разработки «принципов» и «детальной проработки» при создании европейского законодательства по ценным бумагам, модель Ламфалусси минимизирует основания для возникновения двусмысленности в первичном законодательстве и обеспечивает возможность выработки технических правил, исходя из основополагающих принципов. Данная мера направлена не только на ускорение процесса, но и на обеспечение высокого качества, гибкости, согласованности, прозрачности и эффективности деятельности объединенного финансового рынка ЕС. 
     В течение трех с лишним лет после публикации доклада Комитета Ламфалусси были устранены основные пробелы в еврпейском фондовом регулировании. В рамках нормативных актов первого уровня были приняты новая Директива о проспектах, Директива о злоупотреблениях на рынке, базовая Директива о рынках финансовых инструментов, достигнуто политическое соглашение по Директиве о прозрачности.
     Законодательная модель Ламфалусси была распространена на регулирование деятельности банков, страховых компаний и на сферу профессиональных пенсий, а к предмету ведения Европейского комитета по ценным бумагам (ESC) и Комитета  фондовых регуляторов ЕС (англ. СESR) были отнесены предприятия коллективного инвестирования (англ. UCITS), сфера управления активами.48
     Успех процесса Ламфалусси во многом объяснялся активным развитием внутренних рынков  государств-членов ЕС, а также закреплением  баланса полномочий между тремя институтами ЕС (Комиссией, Европарламентом и Советом) при принятии нормативных и исполнительных актов. 
     Несмотря на достигнутый успех, процесс Ламфалусси нуждался в реформировании. На заседании Совета Министров экономики и финансов, проходившем в Люксембурге в октябре 2007г., было принято решение о разработке новых мер, направленных на усиление финансовой стабильности внутри Европейского Союза и улучшение инновационного механизма регулирования, действовавшего в рамках процесса Ламфалусси.49
     В условиях начавшегося мирового финансового и экономического кризиса 2008г. Европейская комиссия поручила группе экспертов под председательством Жака де Лазорьера изучить возможности и пути совершенствования сферы финансового  регулирования и надзора в рамках ЕС.  На основании доклада группы Ж. Ларозьера, представленного 25 февраля 2009г. и содержавшего рекомендации в отношении выработки единообразных стандартов, устранения различий в законодательных системах государств-членов ЕС, совершенствования мер финансового регулирования и надзора в рамках ЕС,  Европейская комиссия предложила комплекс законодательных мер, направленных на реформирование структуры Ламфалусси, не обеспечивавшей надлежащее и эффективное  регулирование финансовой сферы ЕС в условиях мирового экономического кризиса.
     Итогом процесса реформирования структуры финансового регулирования и надзора, сложившейся в рамках процесса Ламфалусси,  стало создание трех новых европейских надзорных органов  и Европейского комитета по системным рискам. С 1 января 2011г. начали свою деятельность Европейский банковский орган, Европейский орган в области страхования и трудовых пенсий, Европейский орган в области рынка ценных бумаг.  Данные органы были наделены правом принимать самостоятельные решения, обязательные для национальных регуляторов; выполнять посреднические функции в рамках системы финансового регулирования и надзора  ЕС; обеспечивать надлежащее применение норм европейского финансового права.
     В последнее десятилетие в развитии финансовой сферы ЕС четко прослеживается тенденция к реформированию деятельности национальных регулятивно-надзорных органов посредством совершенствования механизмов их функционирования, увеличения объема предоставляемых им по.......................